ESO: Menggunakan Model Model Black-Scholes perlu menggunakan model penetapan harga opsi untuk membebani nilai wajar opsi saham karyawan mereka (ESO). Di sini kita menunjukkan bagaimana perusahaan menghasilkan perkiraan ini berdasarkan peraturan yang berlaku pada April 2004. Opsi Memiliki Nilai Minimum Bila diberikan, ESO khas memiliki nilai waktu namun tidak memiliki nilai intrinsik. Tapi pilihannya lebih berharga daripada tidak sama sekali. Nilai minimum adalah harga minimum seseorang akan bersedia membayar untuk pilihan. Ini adalah nilai yang dianjurkan oleh dua lembar undang-undang yang diusulkan (tagihan kongres Enzi-Reid dan Baker-Eshoo). Ini juga merupakan nilai yang dapat digunakan perusahaan swasta untuk menghargai hibah mereka. Jika Anda menggunakan nol sebagai masukan volatilitas ke model Black-Scholes, Anda mendapatkan nilai minimum. Perusahaan swasta dapat menggunakan nilai minimum karena mereka tidak memiliki sejarah perdagangan, yang membuat sulit untuk mengukur volatilitas. Legislator menyukai nilai minimum karena menghilangkan volatilitas - sumber kontroversi besar - dari persamaan. Komunitas berteknologi tinggi pada khususnya mencoba untuk melemahkan Black-Scholes dengan alasan bahwa volatilitas tidak dapat diandalkan. Sayangnya, menghapus volatilitas menciptakan perbandingan yang tidak adil karena menghilangkan semua risiko. Sebagai contoh, opsi 50 pada saham Wal-Mart memiliki nilai minimum yang sama dengan opsi 50 pada saham berteknologi tinggi. Nilai minimum mengasumsikan bahwa saham harus tumbuh paling tidak dengan tingkat risiko rendah (misalnya, imbal hasil Treasury lima atau 10 tahun). Kami mengilustrasikan gagasan di bawah ini, dengan memeriksa opsi 30 dengan jangka waktu 10 tahun dan tingkat risiko 5 (dan tidak ada dividen): Anda dapat melihat bahwa model nilai minimum melakukan tiga hal: (1) menumbuhkan persediaan di Tingkat bebas risiko untuk jangka waktu penuh, (2) mengasumsikan sebuah latihan dan (3) diskon keuntungan masa depan untuk nilai sekarang dengan tingkat bebas risiko yang sama. Menghitung Nilai Minimum Jika kita mengharapkan saham mencapai setidaknya pengembalian risiko dikurangi dengan metode nilai minimum, dividen mengurangi nilai opsi (sebagai pemegang pilihan untuk tidak membagikan dividen). Dengan kata lain, jika kita mengasumsikan tingkat risiko untuk pengembalian total, namun beberapa kebocoran kembali ke dividen, apresiasi harga yang diharapkan akan lebih rendah. Model ini mencerminkan apresiasi yang lebih rendah dengan mengurangi harga saham. Dalam dua pameran di bawah ini, kita mendapatkan rumus nilai minimum. Yang pertama menunjukkan bagaimana kita mendapatkan nilai minimum untuk saham non-dividend-paying pengganti kedua menurunkan harga saham menjadi persamaan yang sama untuk mencerminkan efek pengurangan dividen. Berikut adalah rumus nilai minimum untuk harga saham dividen: harga saham e Eulers constant (2.718) d dividend yield t option term k exercise (strike) price r risk-less rate Jangan khawatir tentang konstan e (2.718) itu Hanya cara untuk senyawa dan diskon terus menerus bukannya peracikan pada interval tahunan. Black-Scholes Volatilitas Nilai Minimum Kita bisa memahami Black-Scholes sebagai sama dengan opsi nilai minimum ditambah nilai tambahan untuk opsi volatilitas: semakin besar volatilitasnya, semakin besar nilai tambahnya. Secara grafis, kita dapat melihat nilai minimum sebagai fungsi sliding-sloping dari istilah pilihan. Volatilitas adalah nilai plus pada nilai minimum. Mereka yang cenderung secara matematis mungkin lebih memilih untuk memahami Black-Scholes sebagai mengambil rumus nilai minimum yang telah kita tinjau dan menambahkan dua faktor volatilitas (N1 dan N2). Bersama-sama, kenaikan nilai ini tergantung pada tingkat volatilitasnya. Black-Scholes Harus Disesuaikan dengan ESO Black-Scholes memperkirakan nilai wajar suatu opsi. Ini adalah model teoretis yang membuat beberapa asumsi, termasuk kemampuan opsi perdagangan penuh (yaitu, sejauh mana pilihan dapat dieksekusi atau dijual pada pemegang opsi) dan volatilitas konstan sepanjang masa pilihan. Jika asumsi itu benar, modelnya adalah bukti matematis dan keluaran harganya pasti benar. Tapi secara tegas, asumsi itu mungkin tidak benar. Sebagai contoh, ia memerlukan harga saham untuk bergerak dalam jalur yang disebut gerakan Brownian - jalan acak yang menarik yang sebenarnya diamati pada partikel mikroskopis. Banyak penelitian membantah bahwa saham hanya bergerak seperti ini. Yang lain berpikir bahwa gerakan Brown cukup dekat, dan menganggap Black-Scholes sebagai perkiraan yang tidak tepat namun dapat digunakan. Untuk opsi perdagangan jangka pendek, Black-Scholes telah sukses dalam banyak uji empiris yang membandingkan keluaran harga dengan harga pasar yang teramati. Ada tiga perbedaan utama antara opsi ESO dan opsi perdagangan jangka pendek (yang dirangkum dalam tabel di bawah). Secara teknis, masing-masing perbedaan ini melanggar asumsi Black-Scholes - sebuah fakta yang dipikirkan oleh peraturan akuntansi di FAS 123. Ini mencakup dua penyesuaian atau perbaikan pada model keluaran alami, namun perbedaan ketiga - volatilitas tersebut tidak dapat bertahan konstan selama waktu yang tidak biasa. Kehidupan ESO - tidak dibahas. Berikut adalah tiga perbedaan dan usulan perbaikan valuasi yang diajukan dalam FAS 123 yang masih berlaku mulai Maret 2004. Perbaikan paling signifikan menurut peraturan saat ini adalah bahwa perusahaan dapat menggunakan kehidupan yang diharapkan dalam model dan bukan pada istilah penuh aktual. Hal ini khas bagi perusahaan untuk menggunakan harapan hidup empat sampai enam tahun untuk memberi nilai opsi dengan persyaratan 10 tahun. Ini adalah perbaikan yang canggung - bantuan band, sungguh - karena Black-Scholes membutuhkan istilah yang sebenarnya. Tapi FASB mencari cara quasi-objective untuk mengurangi nilai ESO karena tidak diperdagangkan (yaitu diskon nilai ESO karena kurangnya likuiditasnya). Kesimpulan - Efek Praktis Black-Scholes sensitif terhadap beberapa variabel, namun jika kita mengasumsikan opsi 10 tahun untuk 1 saham yang membayar dividen dan tingkat risiko 5, nilai minimum (mengasumsikan tidak ada volatilitas) memberi kita 30 Dari harga saham Jika kita menambahkan volatilitas yang diharapkan, katakanlah, 50, nilai opsi kira-kira dua kali lipat hampir 60 dari harga saham. Jadi, untuk opsi khusus ini, Black-Scholes memberi kita 60 harga saham. Namun bila diterapkan pada ESO, sebuah perusahaan dapat mengurangi input jangka waktu 10 tahun yang sebenarnya ke kehidupan yang diharapkan lebih pendek. Untuk contoh di atas, mengurangi masa pakai 10 tahun ke kehidupan lima tahun yang diharapkan membawa nilai turun menjadi sekitar 45 dari nilai nominal (dan pengurangan setidaknya 10-20 adalah tipikal saat mengurangi istilah ke kehidupan yang diharapkan). Akhirnya, perusahaan mendapatkan pengurangan potongan rambut untuk mengantisipasi kerugian karena pergantian karyawan. Dalam hal ini, potongan rambut lebih lanjut dari 5-15 akan umum terjadi. Jadi, dalam contoh kita, 45 akan dikurangi lebih lanjut dengan biaya sekitar 30-40 dari harga saham. Setelah menambahkan volatilitas dan kemudian mengurangkan untuk mengurangi jangka waktu yang diharapkan dan perkiraan kerugian, kita hampir kembali ke nilai minimum ESO: Menggunakan Model Binomial Pendekatan Pasar yang Adil Untuk Menilai Opsi Saham Oleh: Espen Robak 30 September 2007 Apakah perencana perkebunan melakukan shortchanging Klien mereka dengan menerapkan aturan penilaian usang dan tidak tepat yang menilai terlalu banyak pilihan saham yang ditransfer Terlepas dari bagaimana perasaan Anda tentang kemampuan metode penilaian yang lebih tua untuk menghasilkan perkiraan harga pasar wajar yang akurat di masa lalu, karena realitas pasar telah berubah, metode penilaian yang ditentukan dalam Rev Proc. 98-34 dan Pengantar Proc. 2002-45 telah menjadi usang. Bagi banyak klien, metode lama menghasilkan harga opsi yang jauh melebihi nilai pasar wajar. Dan, dengan pilihan rencana hibah dari 4.000 perusahaan yang mencakup lebih dari 9 juta anggota rencana pada tahun 2006 1 dan dengan semakin banyak rencana yang memungkinkan transfer antar keluarga, taruhannya untuk menghitung valuasi yang akurat tinggi. Prosedur pendapatan yang relevan didasarkan pada peraturan penilaian Pernyataan Standar Akuntansi Keuangan No. 123, dimana Dewan Standar Akuntansi Keuangan (FASB) merevisi pada bulan Desember 2004 (PSAK 123R). Standar akuntansi keuangan menentukan metode penilaian berdasarkan model penetapan harga opsi standar, disesuaikan dengan pengalaman historis entitas penerbit dengan perilaku olahraga awal. Namun, SFAS 123R juga mengatakan bahwa bukti terbaik nilai wajar untuk opsi saham karyawan adalah harga pasar yang terlihat dari instrumen yang sama atau serupa di pasar aktif. Ada ketegangan antara metode yang ditentukan dan konteks standar akuntansi keuangan berbasis pasar. Namun, untuk prosedur penerimaan yang relevan, ketegangannya lebih besar lagi, karena definisi nilai pasar wajar jauh lebih eksplisit berbasis pasar. Karena mereka tidak memiliki likuiditas opsi yang diperdagangkan, model valuasi dirancang untuk harga, opsi saham karyawan bernilai jauh lebih rendah. Jadi, apa metodologi terbaik untuk menilai opsi saham, dan bagaimana metode penilaian yang paling akurat dapat didamaikan dengan peraturan dan prosedur praktik penilaian pajak. Valuasi Pajak vs. Penilaian Akuntansi Pertama, mulailah dengan pemahaman tentang apa yang dapat diberikan oleh PSAK 123R, dan Pengakuan bahwa metode penilaian berbeda melayani tujuan yang berbeda. Pernyataan 123R menetapkan metode penilaian yang dapat diterima untuk menentukan biaya kompensasi yang terkait dengan hibah opsi saham karyawan perusahaan pelapor, sehingga metode yang diijinkan tidak dirancang untuk menilai opsi untuk tujuan perpajakan. Penilaian yang menyulitkan lebih lanjut, standar nilai dalam akuntansi keuangan adalah nilai wajar sedangkan standar nilai dalam kasus pajak adalah nilai pasar wajar. Perbedaan yang paling penting antara valuasi SFAS 123R dan nilai wajar pasar sebenarnya dari opsi tidak likuid adalah bahwa PSAK 123R tidak Memungkinkan diskon untuk likuiditas. Sebagai gantinya, SFAS 123R mensyaratkan bahwa perusahaan memperkirakan waktu untuk memilih opsi yang diberikan, berdasarkan sebanyak mungkin pada perilaku latihan awal yang sebenarnya dari peserta rencana.2 SFAS 123R memungkinkan penggunaan model bentuk tertutup, seperti model Black - Metode Scholes, dan metode seperti pohon binomialtrinomial dan simulasi Monte-Carlo. Black-Scholes dapat memberikan nilai yang akurat untuk opsi publik jangka pendek, namun memberikan opsi saham lebih rendah yang tidak diperdagangkan secara publik. Rumus Black-Scholes, dalam bentuknya yang paling sederhana, adalah sebagai berikut: Model ini bergantung pada asumsi-asumsi ini: 3 Harga saham mengikuti gerakan Brown yang konstan (dengan dan konstanta). Short selling dengan penuh penggunaan dana diijinkan. Tidak ada biaya transaksi atau pajak dan semua sekuritas benar-benar habis dibagi. Tidak ada dividen selama masa opsi atau surat perintah. Tidak ada peluang arbitrase tanpa risiko. Perdagangan keamanan terus berlanjut baik untuk opsi maupun saham. Tingkat pengembalian bebas risiko konstan dan sama untuk semua jatuh tempo. Meskipun tidak satu pun dari asumsi ini berlaku sempurna dalam situasi dunia nyata, namun tetap memegang cukup banyak untuk membuat Black-Scholes model yang paling umum digunakan di antara para pedagang opsi menilai opsi saham likuid sepenuhnya pada saham yang diperdagangkan secara aktif. Bias yang diketahui dalam model kecil dan perangkat lunak perdagangan mengkompensasinya secara otomatis. Dengan pilihan dan waran yang tidak dapat diperdagangkan, model Black-Scholes melebih-lebihkan harga, seringkali dengan selisih lebar. Black-Scholes dan metodologi SFAS 123R lainnya tidak akurat, bahkan untuk tujuan akuntansi keuangan, karena standar akuntansi keuangan menolak penerapan diskon likuiditas. Metode alternatif untuk memperpendek pilihan yang diharapkan kehidupan rata-rata tidak dapat secara akurat memperhitungkan diskon yang dibutuhkan investor jangka panjang terhadap opsi tidak likuid karena kurangnya kemampuan tukar uang. Untuk satu, perilaku olahraga awal sangat individual dan, lebih jauh lagi, bahkan rata-rata peserta rencana pilihan hibah yang sangat besar cenderung menunjukkan perilaku olahraga awal yang sangat bervariasi dari waktu ke waktu.4 Memperkirakan persyaratan yang diharapkan pada hibah seringkali hampir tidak mungkin, terutama untuk Perusahaan muda dengan sejarah rencana opsi terbatas. Perkiraan seperti itu cenderung konservatif dan melebih-lebihkan perkiraan istilah yang diharapkan. Seperti yang akan kita lihat nanti di artikel ini, walaupun kita bisa memperpendek istilah secara akurat, metode ini masih akan menilai opsi saham tidak likuid secara rata-rata. Diskon likuiditas untuk opsi dan waran yang tidak dapat diperdagangkan sangat bervariasi, tergantung pada seberapa jauh pilihan atau surat wasiat tersebut. Sebagian karena pemegang opsi atau surat wasiat seringkali dapat segera menyadari nilai intrinsiknya dengan melatihnya lebih awal. Namun, likuiditas memiliki nilai dalam dan dari dirinya sendiri, dan diskon likuiditas berlaku untuk semua sekuritas yang tidak dapat diperdagangkan, terpisah dari kemungkinan (dalam kasus opsi) pada latihan awal. Prosedur penerimaan pelabuhan aman dari IRS Rev. Proc. 98-34 dan Pengantar Proc. 2002-45 sama-sama bermasalah. Mereka umumnya memerlukan penggunaan model Black-Scholes atau binomial, tidak membiarkan diskon likuiditas, dan membatasi batasan spesifikasi masukan pada model. Pendeta Proc. 98-34, yang berlaku untuk penilaian opsi saham untuk menghitung pajak pengalihan hadiah, harta dan generasi-perpindahan, memungkinkan penggunaan metode penilaian apa pun yang memperhitungkan masing-masing hal berikut: Harga exercise dari opsi Masa pakai opsi yang diharapkan saat ini Harga saham dasar Volatilitas yang diharapkan dari saham yang mendasari Dividen yang diharapkan pada saham dasar Tingkat bunga bebas risiko untuk jangka waktu opsi yang diharapkan Volatilitas saham pokok harus didasarkan pada volatilitas yang diungkapkan dalam laporan keuangan untuk tahun fiskal Di mana penilaian dibuat. Demikian juga untuk dividen yang digunakan dalam valuasi. Dalam menentukan faktor tingkat suku bunga bebas risiko, Anda harus menggunakan yield to maturity zero-coupon obligasi pemerintah A. S. pada tanggal penilaian dengan jangka waktu yang tersisa terdekat dengan perkiraan waktu opsi. Untuk menghitung masa pakai opsi yang diharapkan, Anda dapat menggunakan jangka waktu sisa maksimum pilihan, yaitu jumlah tahun yang tersisa dari tanggal penilaian yang dibulatkan ke sepersepuluh dari satu tahun terdekat, atau perkiraan umur yang diharapkan, yang dihitung Dengan mengalikan istilah maksimum yang tersisa dengan hasil bagi rata-rata harapan rata-rata tertimbang, dibagi dengan jumlah tahun sejak tanggal opsi diberikan. Namun, jangka waktu maksimum yang tersisa harus digunakan dalam banyak kasus, termasuk kapan: Pengalihan opsi (atau orang yang meninggal) bukanlah orang yang awalnya diberi opsi itu. Orang yang mentransfer opsi tersebut bukanlah seorang karyawan atau direktur perusahaan yang memberikan pilihan pada tanggal penilaian (kecuali jika transfer dilakukan pada saat kematian). Pilihan yang dinilai tidak berakhir dalam waktu enam bulan setelah pekerjaan atau layanan sebagai direktur berakhir (kecuali saat transfer terjadi pada pemilik kematian atau cacat). Persyaratan opsi yang dinilai memungkinkan pilihan untuk ditransfer ke badan amal atau untuk orang lain selain objek alami dari transferors bounty. Opsi yang dinilai memiliki harga pelaksanaan yang tidak sesuai dengan tanggal penilaian (kecuali saat transfer berlangsung saat kematian). Pilihan yang dinilai memiliki syarat dan kondisi sedemikian rupa sehingga jika semua opsi yang diberikan pada tahun anggaran perusahaan yang mencakup tanggal penilaian memiliki persyaratan dan ketentuan yang sama, rata-rata harapan rata-rata tertimbang untuk tahun tersebut akan lebih dari 120 Rata-rata tertimbang harapan hidup dilaporkan untuk tahun ini. Perusahaan tidak diwajibkan oleh FAS 123 untuk mengungkapkan masa pakai opsi yang diberikan pada tahun fiskal perusahaan yang mencakup tanggal penilaian. 2. Posisi FASB didasarkan pada penelitian empiris pola latihan awal. 3. Hull, J. (2006) Pilihan, Futures, dan Derivatif Lainnya, edisi ke-6. Pearson Prentice Hall. Hal. 290-291. 4. Misalnya, perubahan perilaku olahraga awal dengan perubahan demografi karyawan dan sesuatu yang tidak dapat diprediksi sebagai perubahan nasib saham perusahaan di pasar. Peraturan kedua, Pendeta Proc. 2002-45, mencakup penilaian opsi untuk pengembalian pajak, dan klaim untuk pengembalian uang, kredit atau pengurangan bila opsi diberikan sebagai kompensasi atau menjadi hak penuh atas perubahan kepemilikan atau kontrol. Pendeta Proc. 2002-13 mengacu pada kedua pendeta pendeta. 98-34 dan Pengantar Proc. 2002-13, yang mengatakan bahwa wajib pajak dapat memberikan nilai opsi saham dengan menggunakan metode penilaian apa pun yang sesuai dengan prinsip akuntansi yang berlaku umum, serta faktor lain dari peraturan perpajakan. Pendeta Proc. 2002-45 juga mencatat bahwa opsi saham tidak akan dianggap benar jika opsi tersebut dinilai semata-mata dengan mengacu pada selisih antara harga pelaksanaan opsi dan nilai saham pada saat terjadi perubahan kepemilikan dalam pengendalian atau Tanpa memperhatikan faktor lain yang termasuk dalam peraturan. Jadi, bagaimana Anda bisa mendapatkan nilai untuk opsi saham yang dapat dipertahankan untuk tujuan perpajakan, sementara juga melayani kebutuhan klien Anda Memperoleh Nilai Pasar Wajar Rev. Proc. 98-34 menekankan pentingnya konteks berbasis pasar. Seperti yang umum ditemukan di hampir semua pedoman penilaian pajak, Wahyu Proc. 98-34 mengatakan, nilai properti adalah harga di mana properti itu akan berpindah tangan antara pembeli yang bersedia dan penjual yang bersedia. Memang, tujuan utama dari setiap pelaksanaan penilaian pajak adalah sampai pada nilai pasar yang wajar, terlepas dari teknik pelabuhan yang aman yang disediakan oleh prosedur pendapatan. Jika pelabuhan yang aman menghitung nilai yang jauh lebih tinggi daripada nilai pasar wajar, penasehat kehati-hatian dapat, dan dalam banyak kasus harus memberi saran kepada klien untuk mengajukan pengembalian berdasarkan nilai pasar wajar dari aset yang ditransfer, bukan nilai pelabuhan yang aman. Cara paling akurat untuk mendapatkan nilai pasar wajar dari sebuah keamanan tentu saja adalah menjualnya. Apa yang dijualnya adalah nilai pasarnya yang adil. Bila tidak ada pasar umum untuk aset, hal terbaik berikutnya adalah perkiraan tentang apa yang akan dijualnya secara pribadi. Untuk memperoleh nilai pasar wajar yang paling akurat untuk aset tidak likuid, Pluris Valuation Advisors LLC telah mengembangkan database LiquiStat, yang mencakup transaksi yang melibatkan surat-surat berharga tidak likuid yang dijual melalui Jaringan Perdagangan Efek Terbatas (RestrictedSecurities). Sementara jumlahnya meningkat, pada saat penulisan ini, database LiquiStat menyertakan lebih dari 100 penjualan waran tidak diperdagangkan, yang dapat dieksekusi untuk saham perusahaan publik. Pluris menggunakan transaksi dunia nyata dari LiquiStat untuk menentukan nilai pasar wajar untuk aset tidak likuid. Tidak seperti harga yang berasal dari Black-Scholes dan metode lainnya, apakah dengan latihan awal atau tidak, harga yang diturunkan dengan menggunakan LiquiStat didasarkan langsung pada harga pasar yang dapat diamati. Tabel 5 di bawah ini memberikan deskripsi tentang contoh surat perintah. Untuk setiap transaksi dalam database, kami menghitung nilai teoritis dari waran, yang merupakan nilai yang akan dipegangnya jika kedua waran dan saham dasarnya sepenuhnya cair dan semua asumsi model Black-Scholes diadakan.5 Tabel 5 LiquiStat Perdagangan Waran Nilai intrinsik dari suatu opsi atau surat wasiat adalah harga yang akan dihasilkan jika dilakukan (yaitu harga saham lebih besar dari harga strike). Uang dari suatu opsi atau surat perintah adalah harga sahamnya dibagi dengan strike price (SK). Perhatikan bahwa nilai intrinsik rata-rata secara signifikan lebih tinggi untuk waran pada kuintil diskon rendah, sementara rata-rata uang beredar secara signifikan lebih rendah untuk waran pada kuintil diskon tinggi. Transaksi dunia nyata ini menunjukkan bahwa pilihan atau waran yang tidak diperdagangkan tidak akan pernah terjual dengan nilai Black-Scholes penuh, dengan menggunakan masukan volatilitas dari pasar dan waktu penuh sampai kadaluarsa. Ukuran diskon ini adalah bukti bahwa Pendeta Proc. 98-34 dapat secara dramatis menilai terlalu rendah pilihan yang tidak diperdagangkan, terutama jika ada pengecualian yang memerlukan penggunaan jangka waktu maksimum yang tersisa. Dalam database LiquiStat, diskon likuiditas dihitung dari kedua (a) nilai opsi teoritis dan (b) nilai waktu teoritis masing-masing waran (nilai teoretis penuh dikurangi nilai intrinsiknya). Dalam database LiquiStat, diskon nilai waktu berkisar antara 20 sampai lebih dari 100, dengan rata-rata 61. Potongan harga tersebut jauh lebih besar daripada diskon yang biasanya diturunkan dengan menyesuaikan input Black-Scholes untuk persyaratan yang diharapkan lebih pendek. Database LiquiStat merupakan studi pertama tentang data empiris dunia nyata mengenai transaksi dengan opsi dan waran yang tidak diperdagangkan. Kami percaya ada dua alasan mengapa diskon untuk opsi dan waran begitu tinggi: Pilihan dan waran lebih diungkit daripada saham, karena persentase tertentu dari harga saham akan menghasilkan persentase apresiasi yang lebih besar terhadap harga opsi tersebut. Memegang periode untuk opsi dan waran, yaitu periode yang dibutuhkan untuk mendapatkan manfaat penuh dari nilai waktu mereka, panjang. Sebagai perbandingan, LiquiStat menemukan diskon yang lebih rendah untuk saham terbatas, yang memiliki masa memegang satu tahun di bawah Rule 144. Diskon nilai waktu dalam sampel rata-rata LiquiStat sekitar 1,5 kali diskon penuh yang diperoleh dengan menggunakan Black-Scholes. Semakin lama waktu untuk kadaluarsa, semakin tinggi volatilitas, dan semakin jauh dari pilihan uang, semakin besar diskonnya. Bahwa investor tidak akan membayar nilai Black-Scholes penuh untuk opsi dan waran yang tidak diperdagangkan telah diprediksi dan dianalisis dalam beberapa makalah teoritis. Makalah ini dari literatur akademis umumnya dikonfirmasi oleh analisis database LiquiStat. Bersama-sama, data empiris dan makalah teoritis memberikan bukti kuat bahwa valuasi berbasis pasar lebih baik daripada pendekatan berbasis peraturan dari prosedur pendapatan dan standar akuntansi keuangan yang relevan. Sebagian besar karya yang diterbitkan berfokus pada perilaku pemegang opsi saham tidak likuid (terutama opsi saham karyawan) dan memberikan bukti bahwa Black-Scholes dan metode lainnya yang memperlakukan opsi seolah-olah mereka sepenuhnya menghasilkan valuasi likuid yang terlalu tinggi dan bahkan menyesuaikan Untuk latihan awal tidak mungkin sepenuhnya memperhitungkan diskon likuiditas. Kulatilaka dan Marcus mencatat bahwa pemegang yang ingin mengurangi posisi pilihannya akan menjual sebagian dari posisi.6 Karena pilihan saham karyawan tidak dapat dipindahtangankan, bagaimanapun, satu-satunya cara untuk mencairkannya adalah dengan melatihnya. Latihan awal tersebut mengurangi nilai pasar. Dari pilihan, tapi apakah pola latihan sebelumnya memberikan panduan yang cukup untuk memperkirakan nilai opsi saat ini. Buktinya adalah tidak. Hasil dari studi Kulatilaka dan Marcus menyiratkan bahwa pola latihan historis, karena didorong oleh kinerja harga saham masa lalu, merupakan panduan yang buruk untuk pola latihan masa depan. Misalnya, Kulatilaka dan Marcus mendapatkan model dimana latihan awal didorong oleh kebutuhan akan diversifikasi. Sementara nilai opsi yang diperdagangkan selalu meningkat dengan volatilitas, Kulatilaka dan Marcus menemukan bahwa nilai opsi tidak likuid kadang-kadang dapat menurun seiring dengan meningkatnya volatilitas, tergantung pada tingkat keengganan risiko investor, karena volatilitas yang lebih tinggi dapat menyebabkan olahraga lebih awal. Sebuah studi oleh Hall dan Murphy menemukan bahwa para eksekutif menuntut premi besar untuk menerima opsi saham sebagai ganti kompensasi uang tunai, karena opsi lebih berharga daripada eksekutif daripada biaya yang dikeluarkan oleh perusahaan penerbit.7 Menerapkan pendekatan yang pasti dan pasti, mereka menemukan bahwa Black - Scholes model selalu overvalues opsi saham non-diperdagangkan, pilihan eksekutif di-the-money jauh secara rutin dilakukan pada vesting atau cukup lama kemudian karena utilitas yang diharapkan dari mengunci keuntungan mereka melebihi utilitas dari memegang opsi. Model mereka menunjukkan bahwa eksekutif dengan tingkat keengganan risiko rendah dan konsentrasi kekayaan yang tinggi terikat dalam ekuitas perusahaan memberikan nilai pada opsi saham antara 25 dan 70 nilai Black-Scholes. Sebenarnya, dalam model ini, nilai yang diberikan dalam beberapa kasus berada di bawah nilai intrinsik. Akhirnya, ada juga bukti khusus bahwa metode FASB dan IRS memperpendek waktu untuk berolahraga tidak dapat sepenuhnya memperhitungkan efek dari keterbatasan likuiditas. Sebuah studi oleh Finnerty menunjukkan bahwa dengan mengasumsikan latihan awal saja memberikan potongan harga karena kurangnya pilihan opsi saham karyawan yang terlalu rendah dan cenderung melebih-lebihkan nilai pasar yang wajar.8 Catatan Finnerty bahwa karena opsi tersebut merupakan investasi leverage, dampak dari pembatasan transfer akan terjadi. Diperbesar, dan diskon karena kurangnya pemasaran harus lebih besar untuk pilihan daripada saham terbatas. Finnerty menemukan bahwa opsi saham karyawan, pada hibah, bernilai sekitar setengah dari nilai Black-Scholes mereka. Finnerty menyimpulkan bahwa perilaku latihan ekstrapolasi dari pola harga saham masa lalu yang mungkin tidak berulang menghasilkan nilai yang tidak akurat. Profesional yang mengandalkan nilai yang akurat untuk mematuhi persyaratan peraturan, dan yang ingin memastikan bahwa klien mereka tidak membayar pajak yang tidak perlu, akan mempertimbangkan metodologi valuasi yang didasarkan pada nilai pasar sebenarnya, bukan periode latihan hipotetis. 5. Untuk kesederhanaan, perbedaan antara harga aktual dan model disebut di sini sebagai diskon likuiditas atau diskonabilitas. Diskon tersebut mungkin mewakili jumlah divergensi dari nilai model teoritis selain hanya masalah likuiditas (misalnya, formula Black-Scholes secara konsisten dapat menilai ulang waran dengan waktu yang lama sampai kadaluarsa). Namun, kami percaya bahwa kurangnya daya jual untuk sekuritas ini adalah penyebab sebagian besar diskon. Tujuannya, tentu saja, bukan untuk memisahkan berbagai elemen diskon surat perintah, namun sampai pada model penilaian yang dapat diterapkan untuk waran yang tidak diperdagangkan. Ini bisa kita lakukan tanpa membedakan antara berbagai penyebab diskon. 6. Kulatilaka dan Marcus (1994) Menilai Opsi Saham Karyawan Jurnal Analis Keuangan 50 (NovDec) hal. 46-56. 7. Hall and Murphy (2002) Opsi Saham untuk Undiversified Executives Jurnal Akuntansi dan Ekonomi 33 (Feb) hal. 3-42. Penilaian Pilihan Saham Eksekutif ketika Eksekutif Dapat Mempengaruhi Imbalan Tung-Hsiao Yang Universitas Chung Hsing Nasional Don M. Chance Universitas Negeri Louisiana, Baton Rouge - Departemen Keuangan Louisiana State University, Baton Rouge - E. J. Ourso College of Business Administration 29 Januari 2008 Dipercaya secara luas bahwa karena kendala likuiditas dan persyaratan vesting, eksekutif menilai opsi saham dengan nilai pasar kurang dari nilai Black-Scholes-Merton, seperti yang akan dirasakan oleh investor luar. Keyakinan ini bergantung pada asumsi halus bahwa eksekutif adalah, seperti pemegang saham, pengambil harga tanpa kemampuan untuk mempengaruhi saham yang mendasarinya. Tapi eksekutif jelas memiliki kemampuan untuk mempengaruhi saham, karena itulah alasan utama mengapa mereka diberi pilihan. Dengan demikian, eksekutif cenderung lebih bersedia untuk memegang opsi daripada investor biasa, fakta penting yang tidak tertangkap dalam model konvensional. Kami mengembangkan model di mana eksekutif memberikan usaha mahal untuk mengubah distribusi return saham. Kami menemukan bahwa ketika eksekutif bertindak secara optimal, pilihan mereka lebih berharga daripada yang diyakini secara umum dan lebih berpotensi daripada nilai pasar opsi. Dengan demikian, kebijaksanaan konvensional bahwa biaya opsi saham kurang dari nilai pasar dari opsi ini belum tentu benar karena pilihan ini bahkan bernilai lebih dari nilai Black-Scholes-Merton. Selain itu, faktor ini mengubah perilaku latihan awal, yang menyebabkan olahraga pada harga ambang yang lebih tinggi untuk eksekutif berkualitas tinggi dan dapat membuat opsi jangka pendek lebih berharga daripada opsi jangka panjang. Jumlah Halaman dalam PDF File: 44 Kata kunci: Usaha manajerial, opsi saham, model utilitas yang diharapkan JEL Klasifikasi: J33, J31, J24 Tanggal diposting: 12 September 2007 Revisi terakhir: 5 Februari 2008 Kutipan yang disarankan Yang, Tung-Hsiao and Chance , Don M. Penilaian Pilihan Saham Eksekutif saat Eksekutif Dapat Mempengaruhi Imbalan (29 Januari 2008). Tersedia di SSRN: ssrnabstract1013982 atau dx. doi. org10.2139ssrn.1013982 Informasi Kontak
No comments:
Post a Comment